优质赛道里的药明康德，筑起了长且宽的护城河

优质赛道里的药明康德，筑起了长且宽的护城河超市陈列合同 牛牛君敲黑板： 1）公司2020年业绩优异，预计2021 年将继续延续，兴业证券预测药明康德收入增速将有望保持30%以上。 2）客户资源、赋能平台等给药明康德围起长且宽的护城河。中金给予H股药明康德目

牛牛君敲黑板：

1）公司2020年业绩优异，预计2021 年将继续延续，兴业证券预测药明康德收入增速将有望保持30%以上。

2）客户资源、赋能平台等给药明康德围起长且宽的护城河。中金给予H股药明康德目标价为200港元。

前期医药股受大盘影响较大，本周行情开始有所反弹。本周申万医药指数下跌3.7%，在所有申万一级子行业涨跌幅排名第21位，医药板块深度回调，估值溢价低于近8 年均值水平。当市场大行情砸出黄金坑时候，我们不妨开始挖掘绩优、赛道明朗的标的公司。其中，药明康德是国内CRO 领军企业，拥有全产业链、客户资源、质量效率等优势。

药明康德是全球少数全产业链的CXO，同时也是全球药物发现CRO龙头，在小分子药物发现领域极具统治力。本文主要讲解药明康德2020年业绩，以及分析公司的核心壁垒。

三大业务板块持续发力，美国区实验室受疫情影响较大

药明康德的业务主要分为CRO、CMO/CDMO和其他业务，其中中国区实验室服务是主要的业务收入来源。

1）中国区实验室服务亮眼，较去年同比增长32%

中国区实验室服务是公司的核心业务，主要为临床前CRO，包括小分子药物发现和药物分析及测试业务。

药明康德在小分子药物发现领域是全球行业龙头。2020年中国区实验室实现营收85.46 亿元人民币，同比增长32.02%。四季度单季营收24.28 亿元，同比增长35.10%（三季度为+38.88%）。药明康德在药物发现领域处于全球龙头地位，且在国内市场份额高达54%。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

2）CDMO/CMO 毛利率基本维持在40%以上

公司CDMO业务以子公司合全药业为平台开展，近几年业绩整体保持较快增长，收入2017年到2019年的复合增速超过30%，毛利率基本维持在40%以上。

2020 年全年营收52.82 亿元，同比增长40.78%。四季度单季营收15.72 亿元，同比增长51.88%（三季度为+54.91%）。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

公司坚定推进「跟随药物分子」发展的策略，小分子 CDMO/CMO 服务新增分子数量超过750个（比2020Q3增加310个），包括从外部（客户及其他供应商）获得的35个（比Q3增加10个）正在进行II/III 期临床试验的项目。

截至2020 年12 月31 日，共有新药分子项目超1300 个（比Q3增加200个），其中III 期项目45 个（比Q3增加3个），已上市商业化阶段项目28 个（比Q3增加2个），随着项目不断推进，将会为企业提供源源不断现金流。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

3）美国区实验室服务受新冠疫情影响，预计2021年业绩强劲反弹

公司美国实验室服务业务主要为细胞与基因疗法CDMO和医疗器械检测服务，其中，细胞与基因疗法CDMO占比较大，公司的细胞和基因疗法CDMO有望引领行业发展。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

预计美国疫情有望在2021年缓解，美国区实验室服务将强劲反弹。2017年至2019年美国实验室服务板块的年复合增长率为17.4%，2020 年全年营收15.17亿元人民币，同比下降2.96%。2020Q4单季营收3.63 亿元，同比下降14.18%（Q3下降13.45%）。

主要是由于新型冠状病毒肺炎疫情的影响，以及部分客户项目延期所致，预计美国实验室服务在2021年得到强劲反弹。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

截止2020 年底，美国区CDMO 共有36 个临床阶段项目（II/III 期合计12 个），比Q3增加3 个（II/III 期2 个，I 期1 个）。随着2021年美国疫情的恢复，预计有2-3 个项目将进入上市申请阶段，有望带动公司美国区实验室板块恢复快速增长。

4）临床研究及其他CRO服务未来潜力巨大

目前临床实验业务板块在公司业务中贡献尚小，未来潜力巨大。得益于国内新药临床试验市场的快速发展，公司的临床CRO和SMO服务质量、规模及能力的大幅提高，客户数量和订单量快速增长。

临床研究及其他CRO服务板块在手订单保持高速增长。预计2020 年全年营收11.69 亿元人民币，同比增长9.98%，四季度单季营收3.54 亿元，同比增长9.94%（三季度为+16.78%）。CDS 在手订单同比增长48%，SMO 在手订单同比增长41%。

数据来源：公司业绩报告，富途证券整理

客户结构、赋能平台优势给药明康德围起长且宽的护城河1） 存量客户高粘性，「长尾战略」带来增量客户

公司客户数量庞大，客户质量较高，且公司客户粘性强。2020年药明康德全球化的赋能平台和一体化的商业模式持续发力，公司新增客户超过1200家（较Q3增加300家），活跃客户超过4200家（较Q3增加100家），占全球创新药企业数量的三分之一。

公司不断拓展新客户，并通过高品质、高效率的服务，保持很强的客户黏性。公司客户覆盖辉瑞、礼来、默沙东等全球排名前20的大型药企及各类新药研发机构，2020Q3全球前20大制药企业的收入达38.77亿元，同比增长25.1%。

客户数量的快速增加，与公司坚持的「长尾战略」有明显关系。「长尾战略」是指通过提供全面及定制化的服务，将客户范围从国际大药企和生物公司扩大到小型生物技术公司、虚拟公司和个人创业者。

2020年前三季度，公司来自全球「长尾客户」和中国客户的收入达79.38亿元，同比增长28.4%。

2）强大的技术平台奠定公司强大的服务能力

从技术平台角度来看，药明康德相对服务内容最为全面。药明康德不仅拥有传统的FBDD、SBDD、HTS、DEL 库等服务，公司还拓展新的药物发现平台，增加客户服务能力，如DNA编码化合物库（DEL）、DEL试剂盒 DELight等。2019 年，公司DEL平台赋能110家全球客户，包括全球前20大制药企业之中的7家。

中金给予港股药明康德目标价200港元

中金证券近期上调药明康德2020 年净利润盈利预测5.7%至29.60 亿元，并维持2021-2022 年净利润预测35.65-40.22 亿元不变，给予H股药明康德目标价为200港元/股。

总结

1）公司2020 年业绩优异，预计2021 年将继续延续，兴业证券预测药明康德收入增速将有望保持30%以上。

2）客户资源、赋能平台等给药明康德围起长且宽的护城河。近期中金给予H股药明康德目标价为200港元。

编辑/elisa