疫情主导全球市场：美股步入熊市，明星基金折戟，资金往何处流？

从2月20日至3月12日，美股累计跌幅约20%，进入技术性熊市。一切始于两周前，美股遭遇史诗级单周暴跌，跌幅超10%，波动率一度逼近50。

在市场巨震下，多家老牌对冲基金也遭遇重挫。截至上周，据悉元盛资本（Winton）的基金当时在新冠肺炎引发的抛售中损失了近9%，而文艺复兴科技（Renaissance Technologies）旗下量化股票对冲基金上个月直接下跌了7%。在突发事件导致市场急转直下的情况下，华尔街最受欢迎的趋势跟踪策略往往导致基金亏损加剧，但也有多策略对冲基金逆势跑赢。

近期，香港恒盛资管（Persistent Asset Management）首席投资官黄昕对第一财经记者表示，疫情影响下，投机性交易平仓、程序化交易触发抛售、ETF被动投资遭遇大量赎回、长期投资机构开始减仓，一个链条导致美股持续承压。美股未来能否有效反弹，关键要看夏天前疫情能不能得到有效控制。

各界关注的是，究竟哪个市场才是资金的“避风港”，且新兴市场跑赢美国的周期是否已经来到。

黄昕认为，美股和新兴市场往往是跷跷板的关系，2017年的贸易摩擦中断了新兴市场本该开启的上升周期，“当前周期已经到了新兴市场，只是转折点还有待观察，疫情的防控则是关键，但若全球因疫情而陷入衰退，新兴市场也难独善其身。”

趋势跟踪策略加剧市场波动

截至北京时间3月12日凌晨收盘，美国三大股市再跌近5%，欧股五连跌深陷熊市。当前，全球病例逾11.5万。世界卫生组织（WTO）也表示，新冠肺炎疫情已具有全球大流行特征。

当前的不利因素在于，当年SARS和H1N1爆发时期，美股都位于低位，而此次疫情爆发前，美股已经有泡沫化迹象。“美股已经在周期末端，本身也有修正的需要。再加之过去多年来，ETF等被动性投资不断扩容，2004年时ETF规模约338亿美元，而2018年扩16倍。”黄昕表示。 也有观点认为，被动型ETF做的并不是价格发现，市场暴跌时存在助跌作用。

此次，美股跌势如此之猛、维持如此久，是因为不同投资力量造成的多米诺骨牌效应。

黄昕认为，第一波抛售的很可能是那些投机者；随着跌势扩大，抛售力量转换到CTA（趋势型商品交易顾问策略）、风险平价策略（risk parity），这些交易的抛售阀门被陆续触发；随后，ETF等被动投资也会遭遇赎回、加剧抛售；最后，一些中长线的投资者（如养老金、捐赠基金、社保基金等）也会开始调整投资组合，调仓出于其对经济前景转差的预期。

具体而言，CTA策略追逐短期趋势，当市场的广泛下跌行情形成下降趋势时，CTA基金将随行就市，启动强制抛售模式，加剧市场抛压。高盛早在2018年就测算，CTA基金持有约700亿美元美股多仓，在全球股市持有约1900亿美元多仓。此次遭遇冲击的部分明星对冲基金也是使用类似趋势追踪的策略。

“股票市场的非线性因素一直存在，这种因素在危机时候就会强化。而电脑算力在不断上升，代替了很多人工的工作，这一趋势难以逆转，只能不断优化策略和算法。”黄昕称。

此外，流动性问题也导致避险资产黄金一度大跌，近期金价弱于预期。“早前可能因为部分信用债遭遇到了局部流动性紧张，于是出现抛售黄金而换取流动性的问题。”黄昕认为，之所以目前黄金涨幅低于预期，也是因为早前低利率、通胀推动黄金上涨的逻辑，目前已切换到了通缩风险，这也因为疫情可能导致全球供需两端都出现问题。

至于美股能否反弹、波动率能否回稳，比起看央行和政府的政策，关键要看疫情能否在夏天前控制住，若是，各界仍认为在大量流动性和低利率支持下，美股会出现报复性反弹。

资金何处避险？

转视中国，疫情正得到有效的控制。2月20日至3月10日，美股暴跌超15%，而A股跌幅仅3%。为了遏制病毒的蔓延，中国采取的严格防控手段，而这也将难以避免地对经济造成影响。

此时，中国是否真的是资金的“避风港”？这一轮周期新兴市场能否跑赢美国？

黄昕分析称，美股和新兴市场往往是跷跷板的关系。80年代是新兴市场跑赢，当时“亚洲四小龙”腾飞带动了市场繁荣；90年代则是美股跑赢，这也受到当时的科技革命驱动；而后周期又来到新兴市场，直到次贷危机在美国先爆发，而美股在流动性支持下率先复苏，09年以来美股跑赢；本来新兴市场的腾飞周期从2017年显现了一些迹象，但由于贸易摩擦的原因，扩张被迫中止。

“其实当前的周期已经到了新兴市场，只是转折点还有待观察，要看美国处理得好，还是新兴市场处理得好。”他称。不过，若疫情导致全球经济衰退，那么新兴市场也难以独善其身。

高盛近期表示，疫情是中美等市场走势出现差异的主要原因，市场表现和疫情发展具高度相关性。中国疫情目前看已经得到控制，但也有观点认为，风险在于投资者可能忽略了海外疫情的爆发强度，全球衰退风险或拖累中国企业盈利和经济状况。

早前，之所以外资愿意增配中国，原因也在于当新兴市场出现大幅回撤时，一般中国的相关性更低。“根据相关压力测试，中国银行的不良债务占比也在不断下降，降至GDP的3%左右。同时，中国电子商务的渗透率在全球领先，中国还会在基建方面运用更多资本，因此中国资产在目前是相对安全的。”

黄昕也表示，当前有三个创新方向，不会过多受到经济周期或疫情的影响——5G、物联网不断落地；电子商务渗透，软件升级；在生物医疗方面，基因测序、癌症精准治疗等的突破备受关注。