i美股投资研报--利农国际IPO版

i美股投资研报--利农国际（IPO版）2010-10-28 14:18:25来源： i美股 作者：Peter Wu 利农国际积极蔬菜种植的工厂化生产，积极探索农业种植的标准化流程；经过六年的实践研究，利农国际在温室大棚种植中基本实现了标准化作业，具备了大规模复制的条件；不过我们也发现利农国际的温室大棚面积比例刚达到23.4%，其每亩蔬菜产量和每亩收入才刚赶上超大现代的水平。
利农国际（GAGA，9.01，-1.53%）由马承榕创建于2004年，是以一家以蔬菜种植为主的集农产品研发、标准化种植、标准化加工和品牌化销售为一体的综合型农业公司。目前在福建、广东等地拥有近两万亩种植。2010年10月8向美国证券交易委员会递交IPO申请，拟以GAGA为股票代码在美国纳斯达克上市交易。i美股从利农国际的发展历程、公司及股权结构、营收构成、近三年的经营业绩情况、行业发展状况、面临的竞争及风险等方面对该公司进行介绍，供投资者参考。一、利农国际发展历程2004年3月，在港交所上市的农业企业超大现代前高管马承榕开始种植西兰花了创业。三个月后的2004年7月，马承榕拥有了三个西兰花生产；并开始思考一个许多企业家都想做但之前都没有做好的事情----农业生产工厂化；就i美股投资研报是用工业流程化作业传统农业的道，把农产品的研发、标准化种植、标准化加工、品牌化销售作为一个工业流程进行细分管理，从而实现对农作物的生长周期、产出品质和生产成本的有效控制。2005年4月，利农国际从种植单一的西兰花扩展到了多个蔬菜品种，并开始扩展自己的种植面积；并在年底获得了红杉资本第一轮500万美元的投资。之后马承榕将蔬菜种植扩展到了靠近消费市场的福建、广东重点城市的周边地区，如深圳周边的惠州、厦门旁边的漳州泉州和福州旁边的宁德等地。2007年~2008年，利农国际又获得了红杉资本和海纳亚洲的两轮投资。但利农国际并没有加速自己的扩展步伐，而是集中极力研究蔬菜生产流程的工业化切割，并建立了汇总各主要的大型批发市场蔬菜价格的信息中心；从而实现种植和销售的全流程控制。公司CEO马承榕称现在已经基本实现了种植过程的标准化作业，已经具备了标准化大规模复制的条件；并表示IPO融资后将以每年3000~5000亩的速度进行扩张。二、利农国际公司及股权结构根据利农国际提交的招股说明书，利农国际的公司结构如下图：
本次上市的公司利农国际（Le Gaga Holdings Limited）是为方便上市，2010年5月6日在开曼群岛注册的公司。该公司全资拥有2006年3月24日在英属维尔京群岛注册的China Linong ；后者又全资拥有2005年4月25日注册的实际运作公司Land V. Group Limited公司。Land V. Group Limited控制了在和地区各个农场和相关经营公司。
公司创始人及董事长马承榕现在拥有利农国际（Le Gaga Holdings Limited）37.94%的股份，本次IPO将减持8291501股，占总股本的0.45%，IPO后仍持有29.97%公司股份；红杉资本投资人沈南鹏兼公司董事拥有18.9%的股份，IPO后其股权将被稀释至15.11%；整个管理层目前持有65.63%的股权，IPO后持股比例仍有51.32%，可以绝对控股公司。三、利农国际主营业务营收构成
注：数据来源SEC?? 单位：千元人民币利农国际主要有三大客户：批发商，机构和连锁超市。其中连锁超市包括了惠康超市（wellcome）、百佳超市（ParknShop）、华润万家超市（Vanguard）三大超市和沃尔玛（WMT，52.26，0.00%）等大型连锁超市；机构客户则主要面向国外市场销售。目前利农国际共有230家客户，2008年~2010年前五家客户营收占比分别为：43.5%, 27.9% 和27.8%。
2010年，三大客户的营收占比如上图：批发商占比将近一半，其次是机构客户占36%，连锁超市占比15%，其他一些零散的客户占0.3%。
利农国际三大客户带来的营收中，批发商占比逐年提升，机构占比逐年下降，连锁超市占比相对稳定。四、近三年财务状况1、 营收数据根据SEC网站公布的招股说明书，利农国际三年来的营收数据、利润率变化情况如下：
从图表中可以看出，2008-2010年三财年中，利农国际总营收实现了35%的复合增长率，净利率也不断提高。截至2010年3月31日的2010财年，利农总营收2.8亿人民币，同比增长40%；利润为1.1亿人民币，同比增长82%。2、 经营数据
利农国际拥有的可种植面积从2008财年（截至2008年3月）的17103亩增加到2010财年（截至2010年3月）18850亩，发展速度并不快；但其大棚（greenhouse）种植面积迅速扩大，占比从15.6%增加至23.4%；总产量从5.7万吨增加至9.8万吨；每亩单产增长明显，从3.6吨增长至5.4吨；平均每亩收入也从9611元增长至15497元。3、 成本费用支出
利农国际的经营费用支出主要有包装成本、土地闲置成本、研发费用、行政支出；总体来说，这三年的运营成本占比呈下降趋势。
其中包装成本和研发费用占总营收的比重逐年下降；营销费用占比增长较快；行政支出费用占比逐渐下降，但在各项费用中占比依然最高。4、 资产及负债情况：
利农国际的总资产从2008财年的4亿增加至2010年的6.3亿，201